4月17日-19日，第25届中国集成电路制造年会暨供应链创新发展大会在广州盛大开幕。同期（19日）举办的半导体产业投资合作论坛中，元禾璞华合伙人祁耀亮受邀进行了以《道阻且长，行则将至；闯出半导体投资舒适区》为主题的精彩演讲。
站在2023年4月的时间节点看国家宏观层面的变化可以发现，今年两会提出年度增速5%，比年初预计的5.5%略有减少；同时国务院围绕‘金融、科技、大数据’三大核心进行了较大的一次机构改革；基于现状可以得出现阶段消费反弹仍依靠内需，政府与企业双双加大投资的结论。
同一时期内，半导体产业的整体表现低迷。
海关总署数据显示，1月至3月，中国进口集成电路进出口数据都有不同程度的下跌，不过不过随着防疫政策放宽后的3月数据略有好转，也表明中国制造业活动出现了更广泛的复苏趋势。
另外根据半导体行业协会 (SIA) 数据，2023年2月全球半导体行业销售额总计397亿美元，与2023年1月的413亿美元相比下降4.0%，比2022年1月的500亿美元总销售额下降 20.7% 。
毫无疑问，近两年复杂多变的宏观环境和市场因素都在反复冲击着半导体产业。因此祁耀亮在演讲中也指出：“许多半导体领域的投资都是顺周期投资，这种方式在经济形势变化过大时是比较有风险的；针对近两年的局面变化，半导体投资需对产业周期有更明确、更直观的认知。”
半导体仍是科技投资的主赛道
他介绍到，自2020年中开始的芯片，设备，材料荒，这种全行业紧缺前所未见；时间来到2021年第四季度，以智能手机为代表的消费电子市场需求大幅缩减，连带相关的封测、晶圆、设计环节都受到影响，反观汽车、新能源市场的强劲需求带动汽车芯片、模拟芯片大幅增长。然而自今年以来，汽车芯片等赛道逐渐降温，材料、零部件成为眼下最火爆的赛道；另外随着设计公司库存压力缓解，今年第二季度开始提货，也意味着产能回调，二级市场逐渐回暖。
“其实半导体就是由需求驱动的产品，因此产品周期也与需求强相关。每隔十年左右新技术产品出现，需求也将呈现连续数年爆发性增长。”
需要指出的是，国际贸易形势是影响近两年产业和市场行情变化的重要因素之一，因此祁耀亮也指出：“了解国际形势、政策的详细变化以及其所带来的影响，对半导体投资来说尤为重要。”
2022年10月7日，美国商务部工业安全局（BIS）发布一项试行规则，就《出口管理条例》（EAR）进行一些列修订，新规加强对美国人为涉及中国的特定半导体活动提供支持的限制。
2023年2月，美国正式启动“芯片法案”补贴细则。此后，荷兰、日本两国也跟随其脚步对我国半导体产业发展施加限制。
对上述宏观环境的变化，祁耀亮指出：“事实上早在90年代，日本半导体产业也有过类似的遭遇，当时的日本企业选择抱团取暖、转型自救，同时得益于在上游材料国产化阶段较早，保持住了技术研发的优势。结合日本半导体产业的经历，或许我国也可以结合自身情况取其精华作为参照。”
祁耀亮表示，随着海外禁运限制先进制程的启动和发展，或将导致我国成熟制程扩充加码，特色工艺研发及先进制程替代性技术发展的加强。与此同时，国产设备、材料、零部件加快发展升级，最终演变为海外设备在成熟工艺上大力推广，先进制程全国产化的局面。
“另外由于大算力芯片被打压，我国半导体产业链不得不寻求更多方式去海外流片，并积极寻求打破国内流片产能的瓶颈，同时在算法等其他软性技术领域实现优化。”
总结这一系列制裁对中国半导体行业的影响，祁耀亮认为：“半导体作为科技发展的基础工程和中长期国力竞争的体现，是国家大力发展和支持的方向；我们猜想中国半导体虽然会用不同以往的思路进行发展、进步，但毫无疑问的是这依然是科技投资的主赛道。”
经历了过去两年的跌宕起伏，整个半导体行业在资本市场的表现也发生明显转变。
投资人要有能力引导企业良性发展竞争
据祁耀亮介绍，2014年-2023年间，上市的半导体公司数量在2020年-2022年间激增，同步增长的还包括平均募集资金金额、平均发行市值、平均发现PE这三项数据。不难看出，在我国半导体产业遭受制裁的背景下，国产替代的进程正不断加速，资本市场对于半导体产业助力也在不断增强。
“从好的方面来说，国内当前环境为细分赛道比较突出的企业提供了上市的机会；从另一个角度看，投资人在同一赛道可选择的优质标的数量就会缩减。”
值得关注的是，由于目前我国实现替代的环节中，企业面向的下游应用多以消费电子市场为主，因此伴随市场需求疲软的不利影响，2022年多家半导体上市公司业绩均有明显下滑，以设计、封测类企业为主。虽然中芯国际、华虹半导体两大晶圆制造巨头业绩创历史新高，但产能紧缺的局面已经不再；同一报告期内，半导体材料、装备领域，这两条赛道的上市公司业绩也迎来较为亮眼的增长。
结合当前国内半导体产业现状以及国际形势的变化，祁耀亮在对目前国内半导体设计行业的展望中指出，眼下消费类市场周期处于历史低位，设计公司盈利能力受到挑战；因此一级市场芯片设计投资热度下降，2022年四季度，相关融资事件从128起下降到104起，下降18.75%。
“虽然服务器、新能源等行业呈现细分领域需求仍保持增长，但头部企业规模效应明显，对设计企业来说，这类未触及的规模市场技术门槛高，且新兴增长领域技术难度大且进入者多，我们认为2023年设计行业会遇到增长瓶颈。处于部分门槛低市场的企业上市或有较大挑战，后来者被将拒之门外。”
站在专业投资人的角度，祁耀亮也对现阶段半导体产业的投资的行情展开了更深层次的讨论。
关于制造企业，祁耀亮认为这类企业2022年业绩有显著增长，且2023年第二季度受益于市场需求触底反弹，产能有望回暖。随着成熟制程的投资规模加大，民营企业在紧张的国际关系下将发挥出其独有的优势；另外，拥有有经验的运营团队、稳定的客户支持、有特色的工艺是制造企业获得资本青睐的重要条件。
关于设备企业，在BIS新规下，设备企业面临巨大的挑战，同时也迎来了巨大的发展机遇。祁耀亮提出：“眼下设备企业面临的挑战包括——新的国内设备企业需要拿到进入客户的机会；零部件国产化率偏低，制约了设备企业的发展；另外在高端领域，国内设备企业急需取得突破。”
关于材料企业，虽然硅片、掩模版、光刻胶三大主材所处的情况各有不同，但无疑都急需加强。材料企业想要在全球市场占据一席之地，不得不突破上游原材料的瓶颈限制。需要强调的是，在细分领域的材料市场容量有限，这也意味着材料企业的产品体系较为单一，企业本身的成长也将受到一定程度限制。
值得关注的是，在元禾璞华参与投资的项目当中，就包括一家光掩模版供应商——睿晶半导体有限公司（简称“睿晶半导体”）。
据了解，睿晶半导体致力于180nm-28nm中高端半导体光掩模版国产化，规划产能4000片/月，首期1000片/月产能设备搬入过程中。厂房主体结构已于2023年2月封顶，近期完成首台机台搬入，2023年年底前产品出货，形成销售。24年形成规模销售。
写在最后：
面对当前阶段半导体投资的挑战，祁耀亮表示：“眼下规模化的半导体投资窗口期已过，主流赛道龙头企业凸显。因此，主流赛道投资的投资逻辑需要极其谨慎。半导体周期会对投资判断产生巨大影响，所以投资人需要尽可能穿越周期做投资决策。另外对于细分领域投资要理解技术、商业模式、客户资源整合，才能找到优质项目；投资人需要理性面对企业拆分、整合、赛道变换等多变情况，有能力引导企业良性发展竞争。”
他指出：“我们应该尊重产业规律和行业周期，投资人需要更多的一线专研和资源整合才能赢得未来。”
回顾元禾璞华的发展历程，该公司在国内半导体领域的投资覆盖设计、制造、封测、设备、材料以及EDA等相关领域。围绕被投标的的新业务拓展、关键客户导入、招募人才、发展规划、引入战略投资者等方面针对性地增值赋能。迄今为止，元禾璞华管理基金规模超 100 亿元，IRR 超过 40%。培育行业上市公司近40家，目前累计投资集成电路项目超 150 个。诸多早期投资项目已成长为行业龙头。
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